Les engagements gérés dépassent 1,57 milliard de dinars. Les primes progressent de 8,6%. Le portefeuille de placements atteint 206 millions. Mais le résultat net de la Cotunace recule à 4,23 millions de dinars en 2025, plombé par un déficit technique masqué, une sinistralité en forte hausse et une pression fiscale de 48%. Les comptes 2025 racontent une autre histoire que celle des chiffres de façade.
À première vue, la Compagnie Tunisienne pour l’Assurance du Commerce Extérieur (Cotunace) se porte bien. Très bien, même. Les engagements qu’elle gère au nom des exportateurs et opérateurs tunisiens ont franchi le seuil symbolique de 1,57 milliard de dinars à fin 2025, un chiffre qui témoigne, dit-on dans les couloirs de Monplaisir, de la confiance croissante du tissu économique national dans cet outil de couverture des risques commerciaux et non commerciaux.
Les primes émises progressent de 8,6%, passant de 13,4 à 14,6 millions de dinars. Le total bilan dépasse 274 millions. Les fonds de garantie gérés pour le compte de l’État (le FGRE et le FGFEAE) atteignent conjointement 112,8 millions de dinars, en hausse de plus de 8%. Les placements totalisent 206 millions. Partout, les indicateurs montent.
Sauf un et le plus important : le résultat net. De 4,30 millions de dinars en 2024, il tombe à 4,23 millions en 2025. Un repli modeste en valeur absolue (70 000 dinars, à peine) mais qui concentre, à lui seul, toutes les contradictions d’une institution dont l’activité croît sans que la rentabilité suive.
À rappeler, toutefois, que la Cotunace n’est pas une compagnie d’assurance ordinaire dont la vocation première est de maximiser ses profits. Créée en 1984, elle est l’instrument par lequel l’État tunisien couvre les exportateurs contre les risques d’impayés et gère deux fonds de garantie souverains pour le compte du ministère des Finances. Que cette institution génère 4,23 millions de dinars de bénéfice net sur 1,57 milliard d’engagements gérés n’est pas, en soi, une anomalie : ce ratio reflète une logique de service public, pas de rentabilité actionnariale.
Cela n’empêche que la question mérite d’être posée : comment une compagnie qui gère plus d’un milliard et demi d’engagements, qui voit ses primes progresser de près de 9% et ses placements gonfler d’année en année, peut-elle voir ses bénéfices stagner, voire reculer ? La réponse est dans les comptes. À condition de savoir où regarder.
Un assureur qui ne gagne pas sa vie comme assureur
Le résultat technique (celui qui mesure la performance du cœur de métier, l’assurance-crédit) s’établit à 2,61 millions de dinars en 2025, contre 2,90 millions un an plus tôt, soit un recul de 10%. Mais ce chiffre est lui-même trompeur, presque cosmétique. Avant la reprise de la provision d’équilibrage (un matelas de précaution constitué lors des bonnes années et que la réglementation autorise à ponctionner quand le résultat technique vire au rouge) la performance intrinsèque de l’activité d’assurance est en réalité négative : -1,28 million de dinars. L’assureur des exportateurs tunisiens est, en 2025, techniquement déficitaire sur son métier premier.
Ce qui sauve les comptes, c’est le portefeuille de placements. Avec 206 millions de dinars investis (essentiellement en bons du Trésor, comptes à terme et obligations) la Cotunace génère 8,37 millions de dinars de produits financiers, en légère hausse par rapport aux 8,28 millions de 2024. Soit deux fois le résultat technique affiché, et plus de six fois le résultat technique réel.
La compagnie, en d’autres termes, gagne davantage en gérant son épargne qu’en couvrant les risques de ses assurés. Les dépôts à terme seuls (6,33 millions de dinars de revenus) rapportent plus que l’ensemble de l’activité d’assurance nette.
Ce n’est pas nécessairement une anomalie propre à la Cotunace : dans le secteur de l’assurance-crédit, les produits de placement jouent structurellement un rôle de complément. Mais l’écart entre les deux piliers ne cesse de se creuser. Et la question qui s’impose, que personne ne pose officiellement, est celle-ci : que restera-t-il de la rentabilité de la compagnie si les taux d’intérêt venaient à baisser significativement ou si le portefeuille obligataire se dépréciait ?
L’État prend presque autant que les actionnaires ne reçoivent
Il y a un autre chiffre qui interpelle, et qui n’apparaît jamais dans les premières lectures des comptes : la pression fiscale. Sur un bénéfice avant impôt de 8,14 millions de dinars, la Cotunace acquitte 3,91 millions au titre de l’impôt sur les sociétés, de la contribution sociale de solidarité et de la taxe conjoncturelle ; soit un taux effectif de 48%. Presque la moitié du bénéfice part en impôts avant même que les actionnaires ne touchent un centime. Il reste 4,23 millions de dinars nets à distribuer ou à mettre en réserve.
Le paradoxe est saisissant : la Cotunace est un instrument de politique publique, créée par l’État, contrôlée par l’État (qui détient directement 32,4% de son capital) et dont la mission est de soutenir les exportations tunisiennes. Elle gère deux fonds de garantie souverains pour le compte du ministère des Finances. Et c’est ce même État qui lui prélève 480 millimes sur chaque dinar de bénéfice. Le dividende versé au titre de l’exercice 2024 s’est établi à 4 dinars net par action, soit à peine 1,06 million de dinars au total. Une somme dérisoire au regard des engagements portés et de la mission assumée.
Les sinistres montent, les créances s’accumulent
Derrière les agrégats rassurants, la sinistralité se dégrade. Les charges brutes de sinistres progressent de 9,7%, passant de 4,09 à 4,48 millions de dinars. Mais c’est surtout en net (après intervention des réassureurs) que la hausse est frappante : de 0,97 million en 2024 à 2,39 millions en 2025, soit une multiplication par 2,5 en un seul exercice. La réassurance absorbe moins bien le choc qu’auparavant, et la part résiduelle à la charge de la Cotunace s’alourdit sensiblement.
Plus préoccupant encore : le stock de créances impayées subrogées à la compagnie (autrement dit, les créances que la COTUNACE a indemnisées à la place de ses assurés et qu’elle tente désormais de récupérer auprès des débiteurs défaillants) atteint 73,8 millions de dinars en valeur brute à fin 2025, contre 70 millions un an plus tôt. Ces créances, provisionnées à hauteur de 59 millions de dinars d’indemnisations cumulées, illustrent avec une clarté brutale l’ampleur des impayés dans le commerce tunisien, tant à l’export que sur le marché local. C’est une montagne silencieuse que la compagnie porte dans son bilan, année après année, avec des perspectives de récupération que les notes elles-mêmes qualifient de « généralement faibles ».
Une AGO sous tension feutrée
L’assemblée générale ordinaire convoquée demain jeudi 18 juin devrait approuver ces comptes sans encombre apparent. Le commissaire aux comptes, Anis Smaoui, a certifié les états financiers sans réserve ni observation. Le contrôle interne n’a pas révélé d’insuffisances majeures. Le taux de couverture des provisions techniques par les actifs atteint 330%, un ratio largement confortable au regard des exigences réglementaires. Les capitaux propres progressent de 4,5%, à 66,6 millions de dinars. Formellement, tout est en ordre.
Mais les actionnaires (l’État tunisien en tête, suivi de CIAGI avec 23,2%, de Tunis Re avec 6,5% et d’une constellation de banques et compagnies d’assurance locales) auront peu de raisons de pavoiser. Le bénéfice par action recule de 16,23 à 15,97 dinars. Et si la Cotunace reste un acteur indispensable à l’architecture de soutien aux exportations tunisiennes, le seul, en réalité, à assumer cette mission dans un pays où le commerce extérieur reste structurellement déficitaire. L’écart qui se creuse entre la croissance spectaculaire de ses engagements gérés et la stagnation persistante de sa rentabilité appelle des réponses que les chiffres seuls ne peuvent pas donner. Et que personne, pour l’instant, ne semble pressé de formuler.
Raouf Ben Hédi
Commentaire
jamel.tazarki
a1) Je cite l’article ci-dessus: Les sinistres montent, les créances s’accumulent […] Les charges brutes de sinistres progressent de 9,7%, passant de 4,09 à 4,48 millions de dinars. Mais c’est surtout en net (après intervention des réassureurs) que la hausse est frappante : de 0,97 million en 2024 à 2,39 millions en 2025, » Fin de la citation.
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a1.1) La réassurance n’a pas pour but d’absorber tous les impayés du quotidien, mais d’éviter la faillite immédiate de l’assureur en cas de crise majeure.
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a1.2) Le pare-chocs contre le risque systémique
– Si un pays client de la Tunisie subit une crise politique, une guerre ou une dévaluation brutale, des dizaines d’exportateurs tunisiens font faillite en même temps.
– Les impayés se chiffreraient alors en dizaines de millions de dinars, un montant que la COTUNACE ne pourrait pas payer seule sans faire faillite.
– Le réassureur intervient comme un assureur de dernier recours pour éponger ces pertes exceptionnelles.
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a1.3) Le principe du « Partage des risques » (La Franchise)
– En assurance comme en réassurance, l’assuré conserve toujours une part des pertes à sa charge.
– Si le réassureur payait 100 % des impayés dès le premier dinar, la COTUNACE n’aurait plus intérêt à vérifier le sérieux des entreprises qu’elle assure.
– La hausse de la charge nette (de 0,97 à 2,39 MDT) montre simplement que les sinistres de taille moyenne (sous le plafond de la réassurance) ont augmenté. Le réassureur n’intervient qu’au-dessus d’un certain seuil.
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a1.4) Une obligation pour pouvoir émettre de grosses garanties
– La loi et la prudence financière interdisent à une compagnie d’assurer un risque plus grand que ses propres fonds.
– Grâce au soutien des réassureurs internationaux (souvent notés A ou AA), la COTUNACE peut garantir des contrats export de plusieurs millions de dinars.
– Sans réassurance, sa capacité financière serait minuscule. Elle devrait refuser de couvrir les grands exportateurs tunisiens, bloquant ainsi le commerce extérieur du pays.
a2) Le coût exact et le mécanisme de la Réassurance.
– Le coût de la réassurance pour la COTUNACE ne se limite pas aux sinistres payés. Il repose sur un système d’échange de flux financiers très précis avec les grands réassureurs internationaux, détaillé dans ses rapports :
– Les primes cédées (Le coût direct) : La COTUNACE leur reverse une partie majeure des primes collectées auprès des exportateurs tunisiens (environ 60 % des primes export). C’est le prix à payer pour décharger son bilan des risques trop lourds.
– Les commissions de réassurance (Le remboursement des frais) : Pour compenser le fait que la COTUNACE fait tout le travail commercial et administratif en Tunisie, les réassureurs lui reversent une commission. Le traité stipule que le taux de commission est de 36 % sur les primes cédées à l’export et de 30 % sur le marché local.
–> ce qui fait la charge de COTUNACE est autour de 24%
– L’impact comptable : Ces commissions ne sont pas enregistrées comme un revenu, mais viennent directement réduire les frais d’exploitation de la compagnie. Sans ces commissions reçues des réassureurs, les frais fixes de la COTUNACE seraient trop élevés par rapport à ses bénéfices actuels.
a3) Le partenariat État-COTUNACE : La gestion des Fonds Publics
– L’État tunisien utilise la COTUNACE comme un bras séculier pour soutenir l’économie. La compagnie gère pour le compte de l’État deux fonds majeurs qui fonctionnent de manière totalement étanche par rapport à ses propres fonds propres.
– Le FGRE (Fonds de Garantie des Risques à l’Exportation) : Il prend en charge le risque politique et de non-transfert de devises, principalement sur les marchés africains ou en cas de conflit.
– Le FGFEAE (Fonds de Garantie de Financement des Exportations Avant Expédition), connu sous le nom Dhamen Finance : Il offre une garantie aux banques tunisiennes afin qu’elles accordent des crédits de préfinancement aux exportateurs pour produire leurs marchandises.
– Le modèle de rémunération : La COTUNACE perçoit une commission de gestion de 15 % sur les primes affectées à ces deux fonds publics.
– Le gros avantage pour la COTUNACE : Si un sinistre politique géant survient (par exemple, un défaut souverain d’un pays acheteur), c’est l’État tunisien qui paie l’indemnisation, pas la COTUNACE. La compagnie encaisse sa commission de gestion sans risquer son propre capital.
a4) Tous ces risques et ces gains nets dont parle l’article ci-dessus ne sont que des peanuts, ce qui témoigne la faiblesse de la Tunisie sur les plans socio-économiques.
a4.1) à l’échelle de la finance internationale, ces chiffres sont effectivement modestes. Cependant, pour la Tunisie, ils reflètent fidèlement les limites et les blocages structurels de son économie actuelle.
– Des volumes d’exportation limités : La COTUNACE ne gère que de petits montants parce que le tissu exportateur tunisien reste concentré sur de la sous-traitance à faible valeur ajoutée (textile, câblage, composants simples).
– Une faible capitalisation : Avec un capital social de seulement 20 millions de dinars, la compagnie est à l’image du secteur financier tunisien : sous-capitalisé et incapable de garantir de grands projets industriels sans béquille étatique.
– L’effet d’éviction par l’État : Le fait que le bénéfice de la COTUNACE dépende uniquement des intérêts de la dette publique (les Bons du Trésor) montre que le capital ne finance plus l’économie réelle. L’argent tourne en circuit fermé pour financer le budget de l’État plutôt que l’investissement productif.
– La pression fiscale comme frein : Prendre 48 % des bénéfices avant impôt d’une structure stratégique montre l’urgence financière dans laquelle se trouve l’État, qui ponctionne ses propres outils économiques pour boucler son budget, au détriment de leur croissance.
Fazit : L’analyse de la COTUNACE en 2026 dépasse le cadre d’un simple bilan comptable ; elle est le miroir des fragilités structurelles de l’économie tunisienne. La faiblesse des volumes financiers, qualifiée à juste titre de marginale à l’échelle internationale, témoigne d’un pays prisonnier d’un modèle de sous-traitance à faible valeur ajoutée et d’un effet d’éviction par la dette publique. En ponctionnant 48 % des profits techniques et en transformant l’assureur en rentier des Bons du Trésor, l’État sécurise son budget à court terme mais asphyxie l’outil de projection de ses entreprises. Tant que la COTUNACE gérera des risques de survie plutôt que des risques de conquête, ses résultats stagneront.
la suite est pour ce soir!
Dr. Jamel Tazarki, Mathématicien.